Fondi pensione e assicurazioni: chi paga se scoppia la bolla dell’intelligenza artificiale

L’inverno dell’intelligenza artificiale (IA) sta arrivando? Sono sempre di più a esserne convinti. Nel settembre 2025 una delle principali società di consulenza globali, Bain & Company, stimava che l’IA avrebbe avuto bisogno di 2mila miliardi di dollari di ricavi all’anno entro il 2030 solo per giustificare gli investimenti in corso. Un anno dopo, il 29 settembre 2026, ha alzato la cifra a 6mila miliardi di dollari entro il 2031. Sempre all’anno. Il fabbisogno è triplicato in dodici mesi. Le applicazioni di intelligenza artificiale già individuate, invece, potrebbero generare tra 1.200 e 1.800 miliardi di dollari all’anno entro il 2031. Per riequilibrare la bilancia ne mancano, nella migliore delle ipotesi, “solo” 4.200.

La distanza tra spese e fatturati si copre a debito. E sempre più spesso si tratta di un debito che non compare direttamente nei bilanci delle società o nelle linee di credito garantite dalle banche. L’esposizione agli investimenti nell’intelligenza artificiale contagia ormai anche assicurazioni, fondi pensione e fondi di credito privato, che quel debito lo hanno comprato. I regolatori internazionali lo dicono apertamente, a partire dal Fondo monetario internazionale (Fmi) e dal Financial Stability Board (Fsb), l’organismo che coordina le autorità finanziarie del G20. Se esploderà la bolla del debito dell’intelligenza artificiale, o comunque quando ci sarà uno shock, bisognerà capire se chi è più esposto ai rischi sarà attrezzato a parare il colpo.

Il debito di Big Tech cresce, ma resta fuori dai bilanci

Il dato di partenza è che i flussi di cassa dei giganti del web non bastano più. Secondo Bain, nel 2026 Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta e Oracle potrebbero arrivare a spendere 780 miliardi di dollari in investimenti in conto capitale (capex), quasi cinque volte il livello di tre anni fa. Secondo l’agenzia di stampa francese Afp, il ricorso al debito da parte delle aziende tecnologiche legate all’IA, quasi inesistente due anni fa, ha raggiunto circa 500 miliardi di dollari nei primi nove mesi del 2026. Ricostruirne la portata, tuttavia, non è semplice: una parte dei finanziamenti passa attraverso strutture che lasciano il debito fuori dai bilanci delle aziende tecnologiche.

Uno degli strumenti per tenere il debito fuori dai bilanci è il cosiddetto veicolo societario (special purpose vehicle). Una società distinta raccoglie denaro dagli investitori, compra i chip o costruisce il data center e affitta questi beni al gruppo. L’investitore finanzia le macchine prestando denaro non all’azienda tecnologica ma al veicolo societario, e il debito resta fuori dal bilancio. Secondo la testata francese Novethic, Amazon starebbe valutando uno schema di questo tipo per i chip di Nvidia.

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Meta, Alphabet e SpaceX, gli impegni nascosti dei giganti tech

Un’inchiesta di Nikkei Asia stima in 1.650 miliardi di dollari il debito nascosto dei cinque maggiori fornitori di cloud (hyperscaler). Per la sola Meta sarebbero circa 420 miliardi. Il Wall Street Journal ha letto le note ai bilanci di nove gruppi e ha contato oltre 3mila miliardi di dollari di impegni legati all’intelligenza artificiale: 811 miliardi di acquisti contrattuali per Alphabet, 347 di locazioni non ancora avviate per Meta, 182 di acquisti futuri per Nvidia. Si tratta di impegni e non di debito in senso stretto. Ma sono vincoli contrattuali che pesano sui conti futuri e danno la dimensione dell’esposizione finanziaria.

A confermare la tendenza è anche SpaceX, che già affitta ad Anthropic la capacità di calcolo del supercomputer Colossus 1 e progetta data center in orbita. Il 26 ottobre l’azienda ha annunciato un accordo vincolante per un leasing finanziario da circa 40 miliardi di dollari, destinato all’acquisto di chip Nvidia e delle relative apparecchiature. I chip saranno comprati da un’entità gestita dal fondo Apollo, che li darà in leasing a SpaceX. Il finanziamento è guidato da Apollo e Goldman Sachs, con la partecipazione di fondi gestiti da BlackRock, Goldman Sachs Asset Management e KKR. La consegna dei chip e l’avvio dei contratti di leasing sono previsti nella prima metà del 2027.

Credito privato e finanza ombra al centro dei nuovi rischi

Il paragone più usato per descrivere i rischi del debito dell’intelligenza artificiale è quello con la bolla di Internet dei primi anni Duemila. Ma quella riguardò soprattutto le azioni: a perdere furono gli investitori in Borsa, con poche conseguenze dirette fuori da quel perimetro. Nel 2008, invece, i mutui subprime, impacchettati in strutture complesse, si diffusero in tutto il sistema bancario. Il debito dell’intelligenza artificiale somiglia al secondo caso nella forma, ma non nei luoghi dove si sta concentrando.

Dopo il 2008 alle banche sono stati imposti requisiti di capitale e di liquidità più severi. «I finanziamenti più rischiosi si sono spostati verso il settore non bancario», ha spiegato a Novethic Isabelle Job-Bazille, direttrice degli studi economici di Crédit Agricole. Il cuore del nuovo contagio è la finanza ombra (shadow banking): private equity, gestori patrimoniali e fondi di credito privato, che concedono prestiti fuori dal circuito bancario. È meno regolata e più difficile da leggere, e i suoi legami con le banche sono poco documentati.

Il Fondo monetario internazionale ha esaminato 14 operazioni legate all’IA concluse dal 2023. Contengono circa 300 miliardi di dollari di investimenti azionari e 650 di debito. In cambio, le società finanziate si sono impegnate a spendere 1.400 miliardi presso i propri finanziatori. Il meccanismo è circolare: i ricavi che devono ripagare il debito tornano a chi ha fornito il capitale. Se però una società finanziata entra in difficoltà, le previsioni di ricavo e le valutazioni crollano, e aumenta il rischio che quel debito non venga ripagato. Una dinamica che cresce assieme all’hype per l’IA. Si prenda il caso di Nvidia, che è insieme investitrice e fornitrice di OpenAI e sostiene anche il campus di data center che OpenAI prenderà in locazione in Ohio. Ad agosto il produttore di chip si è impegnato a sostenerlo con fino a 105 miliardi di dollari, dopo aver discusso una garanzia da 250 miliardi.

Oracle, i mercati temono ritardi nel data center Project Jupiter

Che qualcosa scricchioli si comincia a vedere già oggi. Oracle, multinazionale leader nel software e nei database aziendali, è il caso più evidente. A fine settembre ha inviato allo sviluppatore di Jupiter, un data center nel New Mexico, una comunicazione in cui invoca la clausola di “forza maggiore”. Così facendo, si riserva la possibilità di ritardare i pagamenti dell’affitto se la struttura non entrerà in funzione entro il 2028 come previsto. L’azienda sostiene che il progetto sia ancora nei tempi, nonostante il rigetto dell’autorizzazione per un tratto del gasdotto che dovrà alimentarlo.

L’impegno di Oracle ha permesso ai costruttori del data center di ottenere circa 18 miliardi di dollari di prestiti da una ventina di banche nel 2025. Il mercato ha però dato un prezzo a questa incertezza. A fine settembre le obbligazioni di Oracle con scadenza 2055 valevano 77 centesimi per ogni dollaro di valore nominale, e il titolo perdeva il 30% da inizio anno. Il costo dei credit default swap, i contratti che assicurano contro l’insolvenza, è salito dopo la notizia del possibile rinvio dei pagamenti. E oggi Oracle ha il rating più basso tra i grandi del cloud.

Al rischio finanziario si aggiungono i rischi materiali. I data center richiedono energia e acqua in quantità, e la tecnologia cambia in fretta: chi investe in immobili e chip teme di ritrovarsi con strutture obsolete nel giro di pochi anni. E poi c’è la fragilità della rete elettrica. Per la Bank of England basta un’interruzione nelle forniture di elettricità perché si creino rischi per chi ha comprato il debito emesso da società e progetti legati all’intelligenza artificiale.

Fondi pensione e assicurazioni, i più esposti al debito tech

Il Fondo monetario internazionale giudica le banche, nel complesso, resilienti. Nello scenario avverso, però, gli istituti che detengono il 22% degli attivi bancari mondiali scenderebbero sotto i requisiti di capitale, contro il 18% dello stress test del 2025. Le fragilità si concentrano dove l’esposizione verso i settori non bancari è maggiore. La Bank of England parla anche di canali di esposizione di ritorno: le perdite dei settori finanziari meno regolati possono ripercuotersi sulle banche attraverso le partecipazioni e gli investimenti che le legano.

La maggior parte dell’esposizione, comunque, è fuori dalle banche. Fondi pensione e assicurazioni hanno aumentato le quote di attività illiquide e, secondo il Fmi, dipendono da un numero ristretto di gestori: ne possono derivare vendite simultanee e richieste di garanzie. Uno dei rami principali del credito privato sono i fondi di prestito diretto (direct lending), che prestano denaro alle aziende senza passare dalle banche. In caso di stretta creditizia, le aziende finanziate potrebbero trovarsi a corto di liquidità e con le linee di credito ridotte. Nel Regno Unito alcuni fondi di credito privato destinati ai risparmiatori hanno già limitato i rimborsi.

Anche la Banca centrale europea vede nelle banche dell’area euro un’esposizione diretta limitata al credito privato, e individua i rischi maggiori in assicurazioni e fondi pensione. Il Financial Stability Board osserva che il credito privato è cresciuto rapidamente e che alcune sue parti non sono mai state messe alla prova da una recessione prolungata. Il presidente del Fsb, Andrew Bailey, che è anche governatore della Bank of England, già a giugno ha indicato l’IA di frontiera come il rischio più immediato per la finanza globale.

Dietro assicurazioni e fondi pensione ci sono polizze e pensioni di milioni di persone. E a differenza delle banche, questi soggetti non hanno una garanzia sui depositi né un accesso ordinario ai prestiti della banca centrale.

La bolla dell’intelligenza artificiale e il rischio di recessione

Nello scenario peggiore del Fmi, un forte calo degli investimenti in IA e dei prezzi delle attività ridurrebbe il prodotto interno lordo (Pil) mondiale dell’1,1% entro il 2028, e quello degli Stati Uniti dell’1,8%. Anche in quel caso, secondo gli economisti dell’istituto, una recessione resta improbabile. Ma la direttrice generale del Fmi, Kristalina Georgieva, ha avvertito che l’economia è «in piedi su una gamba sola, quella dell’IA», e che oggi gli investimenti in IA compensano il peso dell’energia più cara.

Secondo la Bank of England il quadro è ancora gestibile: all’inizio del 2026 il debito delle società di IA era contenuto e finora non c’è prova che stia soffocando altri debitori. Secondo alcuni analisti di grandi banche d’affari, inoltre, i ricavi e la cassa di oggi sono più solidi di quelli dell’epoca delle dot-com. Resta il fatto che OpenAI e Anthropic, insieme, fatturano poco più di 100 miliardi di dollari all’anno. Una cifra minima rispetto al volume degli investimenti in corso e ai 6mila miliardi di ricavi annui che, secondo Bain, serviranno entro il 2031. Nel settore assicurativo c’è chi ha smesso di chiedersi se la crisi arriverà: la domanda ormai è se il sistema sarà in grado di reggerne l’urto.

Le misure proposte dal Fondo monetario contro il contagio

Per contenere i rischi legati al debito dell’intelligenza artificiale ed evitare che una crisi si propaghi al resto del sistema finanziario, il Fmi propone innanzitutto di limitare la leva finanziaria e gli squilibri di liquidità nelle attività legate all’IA, nel credito privato e negli altri comparti non bancari. Suggerisce inoltre di valutare requisiti più severi per le banche più esposte e di rendere i dati comparabili, così da capire chi detiene i rischi e dove si concentrano. Un altro strumento sono le controparti centrali, che si interpongono nelle transazioni e possono contenere le perdite in caso di insolvenza.

Il tempo per agire è adesso, e per un motivo semplice. Il debito dell’IA è oggi di dimensioni tali da poter essere affrontato, ma cresce più in fretta della capacità di leggerlo. Quando le perdite saranno visibili, a decidere saranno i prezzi di mercato e non più i regolatori. E quel conto, se non si interviene prima, ricadrà su chi nelle decisioni non ha avuto voce, a partire dai risparmiatori.